（报告出品方/作者：万联证券，周春林，黄星）

1锂电行业：爆款车型放量，21年业绩高速增长

1.1行业业绩回顾：铁锂车型带动行业业绩放量

年电力设备板块业绩表现亮眼，收入利润高速增长。受五菱宏光Mini、特斯拉Model3、ModelY等多个爆款车型带动，电气设备板块表现强劲，年电力设备板块实现主营业务收入1.84万亿元，同比增长32.7%，实现净利润.81亿元，同比增长38.3%。在申万31个一级行业中，电力设备营收增速位列第七位，净利润增速位列第十二位，业绩表现亮眼。

22Q1电力设备板块增速第一，盈利空间受锂矿价格挤压。年第一季度，锂电延续原有的增长势头，电力设备板块实现主营业务收入.61亿元，同比增长46.3%；实现净利润.04亿元，同比增长40.2%。电力设备板块在一季度的营收增速在31个子行业中位列第一，但净利润增速位列第五。有色金属板块受到锂矿等锂电上游原材料涨价带动，净利润增速位列行业第一，中游主材、电池厂盈利空间受到部分挤压。

1.2行业市场表现：21年电力设备板块位居涨幅第一位

21年涨幅位居第一，21Q1预期有所回调。受锂电业绩带动，年电力设备行业上涨47.86%，位列申万31个一级行业中的第一位，但由于今年年初疫情对新能源汽车供应链的冲击、以及上游原材料涨价对企业盈利水平的挤压，市场对锂电行业的预期在Q1有所回调，今年一季度电力设备板块整体下跌17.78%，在全部一级行业中表现较弱。

电力设备持仓占比持续上升，权重位居第一位。根据iFind数据，在行业业绩放量的背景下，电力设备板块标的在偏股型基金中的占比快速提升，从22Q1数据来看，同比从7.69%上升至17.24%，同比增涨9.55pct;环比从16.38%上涨至17.24%，环比增长0.86%。电力设备、食品饮料、医药生物以及电子板块在偏股型基金中占据较大权重。

个股方面，在偏股型基金持仓的电气设备标的中，宁德时代、隆基股份、亿纬锂能仍然保持显著的持仓水平。从变动情况来看，宁德时代持仓占比从年底的22.76%上升至年底的25.58%，同比提升2.82pct;隆基股份、亿纬锂能分别出现8.32pct和4.20pct的持仓下滑。估值方面，受疫情影响新能源汽车产业供应链生产受到冲击，市场情绪在Q1有所降温，市盈率、市净率相较21年底的历史高位而言有所回落，估值回归合理水平。

2行业运行数据：A00级车型全面渗透，铁锂反超三元

A00级车型全面渗透，C级车型提升明显。根据中国汽车工业协会数据，年全年国内新能源汽车销量达到.7万辆，全球共计.2万辆；年第一季度我国新能源汽车销量.9万辆，全球共计.6万辆。根据乘联会数据测算，分车型来看，A00级车型受到五菱宏光Mini等爆款车型带动，渗透率持续维持高位，C级车型渗透率也突破了20%的目标，但A0、A级车型新能源汽车仍有较大的渗透空间。20年A00/A0/A/B/C级车型渗透率分别为93.5%/3.1%/2.8%/7.8%/14.0%，年分别为99.9%/10.1%/7.2%/16.6%/27.4%，同比增长6.5pct/7.0pct/4.5pct/8.8pct/13.4pct，C级车型渗透率显著提升。（报告来源：未来智库）

动力储能多重驱动，出货量高速增长。锂电池方面，根据高工锂电数据,年中国车用动力电池出货量为GWh，同比增长%，占中国锂电池市场69%的份额。此外，电动工具用锂电池出货11GWh，同比增长96%。一方面国际电动工具产业链逐步转向中国，促进国内产业加快转型布局，另一方面无线电动工具对电池指标以及数量的需求提升，带动锂电池出货量提升。此外LG、SDI等国外企业逐步收缩消费电池产线进军动力电池，减少电动工具供应，国产品牌得以替代抢占市场缺口。未来随着国内圆柱电池技术更新迭代，成本下降有望带动锂电池海外出口增加。

双碳激发储能需求，磷酸铁锂实现反超。储能方面受到碳中和、碳达峰政策推动以及基站建设、新能源发电建设等项目的带动，年全年出货量达到48GWh，同比增长%。由于磷酸铁锂电池在储能方面的大规模应用，以及低端电动车的铁锂替代，年锂电池产量、装机量数据上铁锂对三元实现了反超,并在今年一季度持续扩大差距，从年三月的数据来看，目前铁锂三元呈现4/6分的市场格局。

3行业子板块概览：主材价格高涨，电池厂利润承压

3.1动力制造商板块

上游主材价格高涨，电池制造商量增利减。年受上游原材料大幅涨价影响，除宁德等部分占有上游原材料资源的制造商以外，行业整体出现营收增长利润下滑的现象。宁德时代21年全年实现营收.6亿元，同比增长.1%，实现归母净利润.3亿元，同比增长.3%。比亚迪、国轩高科、孚能科技营收实现增长但净利润有所下降。

毛利有所下滑，头部玩家优势明显。毛利率方面行业整体从今年年初开始出现下滑，上游价格维持在较高位置，龙头企业宁德时代、比亚迪存货在今年年初明显上涨。市场格局方面比亚迪市占率上升4.11pct，占据行业20.31%的份额；锂电龙头宁德时代市占率略微有所下滑，但仍然占据我国锂电制造行业的半壁江山，年Q1市场占有率达到49.75%。行业整体格局基本维持稳定，头部企业绑定全球重要客户，需求增长确定性高，上下游供应链议价能力强，供应链储备、存货情况明显优于行业内其他玩家，能较好地应对原材料波动的风险。（报告来源：未来智库）

3.2上游原材料板块

锂矿锂盐价格高涨，上游企业利润增速远超营收。根据百川盈孚数据，碳酸锂价格从年年初的5.2万元/吨上涨至年末价格26.0万元/吨，年内涨价达4倍。年更是在1-3月相继突破30/40/50万元/吨大关，相较21年初暴涨8.6倍。受锂矿行情带动，上游原材料板块整体毛利率大幅上涨，龙头企业赣锋锂业、天齐锂业年全年分别实现营收.6亿元、76.6亿元，同比增长达到.1%、.6%；实现净利润52.3亿元、20.8亿元，赣锋锂业增速达到.3%，天齐锂业扭亏为盈。除锂矿行情外，上游钴资源也带动华友钴业实现营收、利润增长，年实现营收.2亿元，同比增长66.7%；实现净利润39亿元，同比增长.6%。

3.3正极材料板块

高镍三元带动龙头受益，铁锂春风实现扭亏为盈。根据中国有色金属工业协会锂业分会发布的数据显示，年我国正极材料产量约.17万吨，产量同比增加约.78%。其中，钴酸锂产量10.1万吨，三元材料产量44.05万吨，磷酸铁锂产量45.91万吨，锰酸锂产量11.11万吨。正极材料出货量大幅增长带动了正极材料板块企业营收利润双增长。

其中三元正极龙头企业受益于高端C级车型三元电池高镍化，壁垒逐步稳固，容百科技、当升科技年全年实现营收.6亿元、82.6亿元，同比增长.4%、.4%；净利润9.1亿元、10.9亿元，同比增长.6%、.4%。磷酸铁锂方面，龙头德方纳米在A00级爆款车型以及储能等需求的带动下，实现营收48.4亿元，同比增长.9%；实现净利润8亿元，扭亏为盈。受益于高速增长的行业需求，以及上游锂矿价格持续上涨，正极企业存货攀升但是周转天数降低，反映出企业产能利用率的有效提升。

磷酸铁锂变动较大，三元材料维持稳定。年下半年开始，磷酸铁锂正极材料需求的大幅度增加，很多停产的磷酸铁锂正极材料企业进行复产，并引起新的竞争者进入磷酸铁锂正极材料行业。此外头部磷酸铁锂正极材料企业产能不足，头部动力电池企业入股磷酸铁锂正极材料企业，积极导入新的磷酸铁锂正极材料供应商，挤占行业TOP3-5位的企业份额，竞争格局变动较大。相较而言，三元材料整体格局较为稳定，三元高镍化的大背景下，头部技术储备雄厚的龙头企业有望占据更高的壁垒，市占率或将持续提高。

成本攀升不改利增趋势，压力有效传导至下游。成本及利润方面，由于上游锂盐资源的高速增长导致磷酸铁锂以及三元材料的制造成本高速攀升，磷酸铁锂单吨成本从年一季度的4.05万上涨至年一季度的14.15万元，涨幅超2倍。三元材料单吨成本从年一季度的14.59万元上涨至年一季度的32.94万元，涨幅达1倍。但在成本高速上涨的大背景下，由于年正极行业产能偏紧，单吨毛利仍能保持提升，成本压力有效转嫁到下游。磷酸铁锂单吨毛利从年一季度的.38元上涨至年一季度的.34元；三元材料单吨毛利从.75元上涨至.11元。（报告来源：未来智库）

3.4负极材料板块

负极材料放量，营收利润大幅增长。根据高工锂电数据，年我国锂电负极市场出货量72万吨，同比增长97%。负极材料板块业绩在这一轮行情中得到充分表现，天然石墨龙头贝特瑞21年实现营收.9亿元，同比增长.7%；实现净利润14.4亿元，同比增长.4%。人造石墨方面，璞泰来、杉杉股份、中科电气分别实现营收90.0/.0/21.9亿元，同比增长70.4%/.9%/.3%；实现归母净利润17.5/33.4/3.7亿元，同比增长.9%/.0%/.1%。资本支出方面，由于产能释放受制于石墨化加工环节，龙头企业资本支出显著高于竞争对手，保持较好的资产壁垒。

龙头满产满销，需求外溢市占率下降。从市场竞争格局来看，年由于行业火爆的增长势头，叠加国家出台限电、双减等政策，导致部分中小负极企业生产受到限制。对比年，CR3市场集中度下滑。一方面下游需求旺盛，TOP3企业产能有限，满产满销，部分需求外溢，腰部企业产能利用率得到提升，挤占了头部企业部分市场份额。

需求爆发政策推动，石墨化价格高速上涨。市场需求的爆发叠加限电、双减等政策影响，负极产能供应趋紧，导致产品价格出现上涨，负极整体价格进入上涨快速通道。年，低端人造石墨价格从21年初2.1万/吨上涨至今年一季度的3.75万元每吨，中端人造石墨价格从4.2万元/吨上涨至5.5万元/吨，高端人造石墨价格从6.05万元/吨上涨至7.25万元每吨。价格上涨主要源于石墨化加工价格的压力，根据百川盈孚数据，低端石墨化加工价格从年初的1.3万元/吨上涨至今年一季度的2.4万元/吨，涨幅接近1倍。低端石墨化加工价格也出现明显上涨，从1.7万元/吨上涨至2.8万元/吨。

3.5电解液板块

动力储能多重驱动，电解液出货量高速增长。受动力电池、储能业务、消费电池等需求推动，年中国电解液出货量达到50万吨，同比增长%。需求高速增长下，21年电解液龙头天赐材料、新宙邦实现营收.9/69.5亿元，同比增长.3%/.8%；实现净利润22.1/13.1亿元，同比增长.4%/.4%。受益于六氟磷酸锂涨价行情，多氟多全年实现营收78.1亿元，同比增长83.9%；实现净利润12.6亿元，同比增长.8%，行业整体毛利率显著回升。电解液市场格局方面，CR5从年的48.8%提升至年的55.45%，在VC、六氟价格攀升的环境下，龙头企业议价能力更强，导致集中度的提高。

六氟产能不足带动电解液涨价，今年供需有望缓解。从价格上看，年电解液价格的高速增长主要源于六氟等核心添加剂价格的驱动。六氟磷酸锂价格从年初的10.7万元/吨上涨至年底的55万元/吨，主要受制于六氟磷酸锂扩产周期较长，导致短期供需错配。今年年初疫情对新能源汽车供应链的冲击，短期电解液需求有所缓解，六氟磷酸锂价格开始回调，22年一季度末价格下降至47.5万元/吨的水平。随着六氟产能的逐步投产，六氟、VC以及电解液的价格有望逐步恢复至合理水平。（报告来源：未来智库）

3.6隔膜材料板块

新能源汽车需求带动隔膜增长。受到海内外动力电池需求带动，据GGII数据，年中国锂电隔膜出货量达到78亿平米，同比增长超%。年隔膜产量呈现逐月提升的趋势，年隔膜产能有望稳步释放，总体产量仍将继续提升，预计未来铁锂回潮及全球储能电池需求爆发，同时下游动力电池厂商将对隔膜成本的敏感度提升，干法隔膜份额会回升。恩捷股份、星源材质21年全年实现营业收入79.8/18.6亿元，同比增长86.4%/92.5%；实现净利润27.2/2.8亿，同比增长.6%/.5%。毛利率方面，恩捷股份作为湿法隔膜龙头，享有更高的技术壁垒，毛利率持续高于行业内竞争对手，稳定维持在50%的水平。资本支出方面，隔膜行业作为重资产行业，技术设备投入高，恩捷股份资本支出规模显著高于行业水平。

隔膜为四大材料中技术壁垒最高环节，其中湿法隔膜头部企业市占率高，干法隔膜技术壁垒低，格局更为分散。年恩捷股份占据湿法隔膜市场56.10%的份额，湿法隔膜市场格局一超多强，相较而言干法隔膜领域TOP2市场份额较为接近。随着储能需求的逐步提升，干法市场有望回暖，行业格局或将有所改变。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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